来源：燃财经（ID:rancaijing） | 作者：唐亚华
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在房产垂直赛道里的独角兽企业中，贝壳找房是一个既年轻又资深的存在。
年轻是因为它于2018年4月才正式上线，业务涉及二手房、新房、租房、装修等，截至2019年7月初，已经进驻全国98个城市，月活跃用户量达7000万；资深是因为它从成立于2001年的房产交易服务平台链家升级而来，有着十几年的行业积淀。
近日，多家媒体称贝壳找房已完成近12亿美元D轮融资，其中腾讯领投8亿美元，基汇资本、高瓴资本、源码投资、碧桂园创投、新天域、华兴资本、海峡资本等跟投，共计11.3亿美元，最新估值超过100亿美元，公司将于2020年启动境外上市。
对此，贝壳找房回应燃财经称，D轮融资目前没有官方消息，公司也没有明确的上市时间表。但一位接近贝壳找房的人士对燃财经表示，贝壳找房融资消息属实，估值超百亿美元。
以贝壳找房目前的体量，有人认为其百亿美元估值偏高，也有不少人坚称贝壳找房和整个行业都被低估。
行业内人士指出，以贝壳找房、安居客等为代表的一批互联网企业在获客、信息透明、房源等问题上对传统房产经纪行业进行了改进，但是行业在人效与投入产出上多年来并没有明显的效率提升，贝壳找房也不可避免的会受到购房政策调整的影响。
此外，由于房产经纪领域本地化特色明显，规模效应大于互联网效应，这就导致贝壳找房不可能一家通吃，细分领域的市场各企业都有机会。
那么，贝壳找房这个新兴平台到底值不值百亿美元？燃财经为你拆解。
链家“缩进”贝壳整合行业
有关贝壳找房新一轮融资最早的消息要从2019年3月说起。
3月25日，贝壳找房宣布启动D轮融资，由战略投资方腾讯领投8亿美元。这轮融资将重点用于在产业互联网领域的技术研发、产品应用创新以及优秀人才招募培育等。
而就在5天前，贝壳找房母体链家的资本结构同步发生了变化。
据国家企业信用信息公示系统显示，2019年3月，北京链家房地产经纪有限公司发生了注册资本、投资人和管理层变化。数据显示，22家投资人从链家撤出投资，公司注册资本由2054.02万元变更至1355.82万元，注册资本减少33.99%。
贝壳找房回应称，本次减资目的在于企业发展所需，原投资方在链家的股份将通过协议镜像平移到贝壳找房。
一边是贝壳找房的融资消息，一边是链家注册资本缩水。这样的布局背后，打的是什么算盘？
成立于2001年的链家，是一家房产交易服务平台，业务覆盖新房二手房交易、租赁、装修等。推出之初，链家就是奔着建立行业新规则而来，成为业内第一家推出签三方约、透明交易、不吃差价的经纪品牌。其互联网化从2009年开始，先是链家在线(Homelink) 上线，后更名为链家网。
图 / 视觉中国
2018年4月，链家网升级为贝壳找房并开始高速扩张，其定位于“技术驱动的居住服务平台”，开放资源和线上能力，聚合和赋能全行业的优质服务者，打造聚合各品牌的平台，链家网成为旗下的入驻品牌之一，并推出创新服务VR看房。
也就是说，链家可以理解为自营模式，而贝壳找房是一个平台。除了链家以外，其他品牌以及经纪人同样可以入驻。
目前贝壳找房的业务构成分经纪业务、平台业务和其它。经纪业务也就是以链家网为主体的新房、二手房买卖租赁业务，具体包括二手房买卖、新房买卖、新房心选、租赁；平台业务是通过贝壳APP连接21世纪、我爱我家等B端第三方经纪中介和C端用户，贝壳输出底层技术给第三方；其它业务包括装修、房产金融、消费金融、VR看房、社区服务等。
截至2019年7月初，贝壳找房已经进驻全国98个城市，连接门店数量2.78万，连接经纪人25.03万，贝壳 链家APP MAU（月活跃用户量）约为7000万。
在易居研究院智库中心研究总监严跃进看来，“链家”到“贝壳找房”的转变有其成功的一面。链家本身通过集合私人房源，形成了较好的品牌，市场上还有很多公寓类的企业，资源可以重复利用。通过平台打造，贝壳找房拉拢了房源，减少了直接竞争，有助于和安居客等平台竞争，也说明当前行业对于房源、门店、客源等资源的拉拢和聚集导向。
同时他指出，这样有利于小微中介和公寓经营企业的资源聚集，利好未来信息汇集和交流，因为中小中介本身资源优势不大，通过此类大平台能够降低信息搜索成本以及加快交易效率。
“这说明品牌可以独立运作，但资源也可以共享，这是降低中小品牌合作顾虑的一个重要体现。拉拢并求企业规模扩大，是当前此类企业竞争的一个策略体现。但同时平台功能不能随便夸大，最终还是需要通过服务和专业来进行。”严跃进表示。
估值超百亿美元到底值不值？
有一种说法是，以前大家对链家的印象停留在房产中介，而链家想要打破这一看法，希望外界将链家看作是一个互联网公司，以便其在资本市场上获得更高的估值，于是孵化贝壳找房。
公开资料显示，链家从2011年拿到了来自鼎晖投资9400万人民币Pre-A轮融资，2014年完成鼎晖投资和复星锐正资本的数亿人民币A轮融资。2016年4月，链家获得B轮60亿元融资，来自腾讯投资、百度投资并购部、经纬中国、源码资本等。2017年初，融创中国26亿元战略投资链家，还有万科集团、新希望集团、华兴资本、高瓴资本相继战略投资。
那么，让链家穿上互联网外衣的贝壳找房到底值不值百亿美元？
给企业估值时最常规的方法，是在行业里找一个自由现金流和财务模型相对稳定的公司，进行对标。在具体进行估值时，可以采用PS（市销率估值法）和PE（市盈率估值法）两种估值方法。
图 / 视觉中国
燃财经从一家投资机构拿到的文件显示，目前市面上没有直接可以和贝壳找房对标的公司，类似的是房天下、安居客这样的信息发布平台。美国平台公司Zillow跟贝壳找房有一定程度的类似，但是Zillow的业务只是贝壳找房三大业务之一的平台业务。截至2019年7月26日收盘，其市值为100.9亿美元。
该文件还指出，链家使用PE（已盈利）、贝壳APP使用PS（尚未盈利）拆分之后分类加总的估值分析，同时考虑了15%的流动性，加总之后估值在99-178亿美元之间。
同时，文件还将贝壳找房的估值与同类、异类进行了对比，分别从GMV、营利性、竞争格局和政策面，从衣食住行四大民生产业分别对应淘宝、美团、贝壳找房、滴滴四家公司。
具体来看，贝壳找房的GMV是11000亿，收入280亿，略有亏损，地位绝对行业第一，投前估值95亿美元，约638亿人民币。虽然一直有地产政策调控，但对二手房交易没有实质伤害。
美团的GMV是贝壳找房的三分之一，严重亏损，面临竞争对手饿了么，目前美团市值3740亿港币，大约是贝壳找房的4倍；滴滴的GMV也是贝壳找房的三分之一，持续亏损且持续出现新对手，部分业务面临监管风险，估值上一轮折扣后是约400亿美元，是贝壳找房的4倍。
因此该文件认为，这样的估值体系出现了偏差，要么是滴滴美团相对估值贵了，要么是贝壳找房被低估。换个角度看，即使只看贝壳旗下的链家，2018年利润为44亿元人民币，按照投前估值95亿美元计算，PE值约为14.5，在合理范围内。
对于该文件中的估值方法，多名业内人士表示可行。
美凯龙爱家总裁、创始合伙人冯全林表示，和传统地产商相比，2018年中国恒大营收4661.96亿元，市值2802.81亿港元，万科营收2976.8亿元，市值3386.12亿元，而贝壳2018年的交易额有11000亿，他认为贝壳的价值没有被高估。
“过去的房产中介领域估值就被低估，因为大家不够争气，拿了这么好一手牌没打好，未来做好之后，这个领域的公司估值不是问题。”冯全林称。
某房产研究人士则认为估值有点偏高，他指出，贝壳找房目前处在企业创新的层面，还不是一个非常大的平台，另外，互联网平台容易受管控，这也是其挑战。
还有多名受访者表示，贝壳找房的业务风险在于政策变动。近两年，贝壳找房在一线城市的增长缓慢时间段主要集中于一线城市限购政策收紧的时间。
三大难题待解
尽管贝壳找房提出的“找房大平台”理念取得了一些成绩，但在推进的过程中，面临的挑战也不小。
首先是在房源监管方面，对平台提出了更高的要求。
提到房屋买卖、租赁，很多人的第一反应是“黑中介”。确实，早期不少房产中介就是靠信息不对称赚取差价，通过“坑蒙拐骗”等各种手段牟取利益。房产经纪另一大顽疾是真房源难以保证，不少中介挂出便宜的房子作为“诱饵”，当用户“上钩”之后，就会以“已经出租”等理由，推荐别的房子。
2005年，链家在行业首推楼盘字典，开始建立真房源数据库——楼盘字典。截至2019年4月，记录在库的真实房屋突破1.87亿，覆盖中国325个城市的45万个小区，成为国内数据量最大、覆盖面最广、颗粒度最细的房屋信息数据库。
但蘑菇租房联合创始人龙东平坦言，真假房源问题很难绝对避免。“房源真实包括物理和状态的真实，物理上指的是伪造或虚拟房子，而状态是指对它的描述、照片、价格不真实。中介把房源挂到平台上，因为有很多中介同步在推销，房子的状况随时在变，反馈有时间差。还有一种情况是房子不存在或已经卖了，中介想用它来引流。”
他表示，主客观因素都导致房源的真实性很难绝对保证，而平台很难精准监管到每一个中介机构。
图 / 视觉中国
其次，怎样兼顾贝壳找房的平台开放性和入驻经纪品牌链家之间的平衡，也是贝壳找房要面临的问题。
链家推行“经纪人合作网络（ACN）”，将房屋交易流程细化为房源录入、维护、客源、撮合成交等多个角色，当前的佣金分配模式为房源端30%-40%，客源端60%-70%，解决经纪公司之间、经纪人之间协作与利益分配的问题。
贝壳还成立了“店东管理委员会”，由入驻品牌店东民主投票选出，委员可共同参与平台共建，监督平台运营管理，保障品牌、经纪人、消费者等各方权益。
但是，对于一些比较成熟的中介公司来说，不愿将客户资料、房源信息与竞争对手共享，而且在“对手的地盘上”，权益不一定能得到保障。
我爱我家董事长谢勇就曾表示，“房产经纪公司需要真正的平台，如果一家自称是平台的企业，既做线上，又做线下，既当裁判员，又当运动员，这在商业伦理和操作逻辑上绝对不能被接受。”
事后，贝壳找房董事长左晖回应称：“我们跟同行确实有竞争关系，有人说我们是裁判员，也是运动员，但我倒是没这么想。我们在做个球场，希望在这里踢球的人越来越多，规矩越来越好。”
此外，贝壳找房还面临着强劲的对手，即58同城旗下的老牌房产信息服务平台安居客。
就在今年4月，贝壳找房举行“一周年”庆典当日，安居客以“贝壳找房不正当竞争”为由，对贝壳找房发起了诉讼申请，称其盗用安居客网站房源等图片，要求贝壳找房道歉并赔偿9000万元。随后，贝壳网也以被盗取房源图片为由，对安居客提起诉讼，索赔1亿。
诸侯争霸，不会一家通吃
房产经纪行业有300万亿的存量市场，冯全林分析，伴随着城市化的进展，二手房的比例会越来越大，但目前行业现状是靠规模效应而没有互联网效应，所以哪家都没法一统天下。
“目前的市场格局是一超多强，一超是贝壳找房，其它企业各自在不同的城市和领域占有一席之地。但行业的地域发展很不平衡，链家在北京占的份额最高，但在杭州可能只有20%，我爱我家在杭州、南京有一些优势，中原地产主攻深圳、上海，行业就像春秋时期的诸侯争霸。”
他指出，行业第一个问题就是效率非常低，二三十年以来，房产中介的产出一直约每人每月0.2-0.3单，很多公司人均产出30万算是盈亏平衡点。实际上，行业的产出就一直围绕着盈亏平衡点上下波动，人均产出低且几十年来一直没有效率上的提升，急需互联网改造。
“反观互联网公司，BAT人均产出甚至能达到三五百万。互联网最重要的就是提高服务效率，房产中介到现在的获客还是传统的扫楼发传单，模式比较重，也没有用户运营。行业内玩家在获客上有了一定的提升，但是效率及行业的产出与服务上并没有特别大的贡献。”他说。
他拿房产中介人员的配置与分级举例，在一个中介机构，最底层到最高层有十几级，经纪人、组长、店长、小片长、大片长、区域经理、城市副总、城市总，再往上还有大区负责人、全国销售的副总裁、总裁、CEO，这就导致了一个深井式的工作汇报机制。另外，每一个店里会有门店的助理，专门做交易、贷款、办证照的人，分工非常细，岗位设置冗余。
图 / 视觉中国
差异化的创新一直在进行着。
第一种是交易型玩家，类似链家、我爱我家、中原地产、太平洋房屋，提供房产交易；而贝壳找房是加盟型玩家，通过加盟提供能力的输出、培训交易、规范引流、房源共享、指导管理；安居客、58搜房、房天下是资讯发布模式，是靠信息收费的互联网工具，也有在信息平台之外同时为房屋交易机构提供SaaS系统的蘑菇租房。
第四种是轻服务类企业，代表性的像搜房网、悟空租房、诸葛找房、房多多这一系列，它们提供简单交易，特点是收费低，服务也很浅。
除此之外，还有新兴的形式，如家居领域巨头红星美凯龙于2019年推出美凯龙爱家，在传统中介的交易服务之外，还推出了设计、装修、家具、家政的1 4全产业链的全生命周期服务。
结合现有技术，提升房产经纪的用户体验是目前行业面临的共同问题。为了保证房源长期、动态化真实，贝壳找房采用7×24全生命周期的真房源验真系统；蘑菇租房邀请客户写评价，通过评价反馈投诉机制来促进体验；美凯龙爱家用裸眼3D和全息屋技术改进服务。
行业内玩家虽然多，但是在龙东平看来，房产经纪领域本地化属性非常强，行业头部平台占据的市场份额也不超过10%，其它做信息平台、住房服务、招聘服务、家政保洁的公司层出不穷，因为这个行业高度依赖人力、本地化属性强、服务非标准，很难一家通吃，细分领域上还有很大机会。
*题图来源于视觉中国。
